第一篇：中小企业融资难问题与对策
我国中小企业的融资渠道以自我融资为主，主要融资结构如表2，从表2中的融资结构栏目可见，自我融资占比90．0%，成为中小企业融资的主要渠道，在融资结构中所占比例较大。而用银行贷款的方式融资仅占5%左右，非金融机构的资金来源更少，说明中小企业主要靠自我积累发展壮大的。融资方式显得单一，难以满足不同类型、不同规模中小企业在不同发展时期对资金的需要。我国中小企业大多数都是依靠自有资金发展起来的。而中小企业规模小，企业总资产数额不大，而自有资金非常有限，制约着企业的发展［2］。与美国相比，我国的中小企业贷款融资不到5%，而美国高达42%(见图1)。
1我国中小企业融资难问题的原因分析
1．1融资制度不合理造成对中小企业资金供给少目前，融资制度存在着较大的时滞性，受其影响，中小企业发展与融资体制创新之间产生了“错位”［3］，这种现象很大程度上成为中小企业融资难的重要因素。
1．1．1间接融资体系存在着制度缺陷
间接融资渠道的所有制性质存在歧视。我国现行的间接融资体系主要表现为银行体系，间接融资资金主要来源于商业银行和政策性银行。这种融资体系中，资金的供求双方存在着不相称的所有制性质，直接影响着银行的收益和风险。在我国，约占65%的金融资产和占有75%以上的存贷款份额的四大国有商业银行，与资金需求强烈的中小企业之间存在着巨大距离，这给中小企业融资造成诸多困难，也表现得尤为明显。商业银行存在着贷款规模歧视。尤其是对中小企业的规模歧视更严重，如表3资料所示。从表3中可以看到企业平均资产规模越大，合作银行平均数量就越多，而企业贷款利率的平均上浮比例越低，这表明资产规模越大的企业越受银行青睐，在与银行的信贷交易中拥有的贷款议价能力越强，而中小企业难以具备这种能力。私人银行和民营银行缺乏。能为中小企业提供贷款的主要是与之相匹配的中小银行，在我国这些中小银行发展缓慢，而且数量有限。四大银行削减了县及县以下的分支机构，或取消其贷款权，县域经济发展的资金来源主要依靠城市商业银行和农村信用社。而且中小银行数量严重不足，难以为中小企业提供足够的贷款，无法满足中小企业对金融服务的需求。
1．1．2直接融资的结构缺陷
现行的股票交易市场与中小企业融资之间的不相适应，成为中小企业直接融资的结构缺陷。证券交易的约束，资本市场的单一，民间资本的壁垒，这些构成了中小企业直接融资的障碍［4］。中小企业利用债券融资难度较大，企业上市受到门槛和层次的限制，虽然我国设立了中小企业板块，但为中小企业通过这种形式来缓解融资难问题收效不大。
1．2中小企业自身因素造成其融资难为根本所在
中小企业在经营和管理上存在着诸多不足，这些成为了中小企业融资的不利因素，具体表现如下。中小企业一般都是市场竞争比较强的行业，而中小企业的特征就是规模小，生产的产品技术含量低，性能简单。企业经营管理者大多素质不高，管理粗放缺位，控制能力低下。多数企业还是“人治”，存在着无序经营和各种违法违章现象。中小企业多数是私营的或家族式的，为维护自身安全，企业相关经营信息不愿公开，透明度较差，制度建设短缺，尤其是企业的财务制度很不健全，企业资信不高。据统计，我国大约有50%以上的中小企业都存在着财务制度不健全，管理不到位的问题，还有一部分企业存在着财务报表和经营记录等不完整问题。有些中小企业不讲信用，缺少诚信意识，造成商业银行片面地对中小企业信用产生不良看法，而企业在银行中信用受到影响，又加剧了中小企业贷款难度。据中国人民银行的调查显示:我国中小企业参加过资信评估的仅有39%，大多数中小企业都在BBB级以下。更让人吃惊的是，有高达61%的中小企业对资信评估不重视，从来也没有参加过评估，缺乏资信记录。中小企业资产大多数都是维持生产经营的需要，其固定资产和不动产相对较少，能到银行抵押贷款的财产不多，企业的资产负债率一般比较高，如果企业拖欠则更难以用财产抵押获得新贷款。中小企业的破产率较高。在美国，接近70%的中小企业的寿命低于5年。在我国，据有关数据表明，约有50%的中小企业在创立的3年内死亡了，在剩下的50%企业中又有50%的企业熬不到5年又消失了，即使这剩下的1/4企业也只有少数能够熬过经济萧条的严冬［5］。
1．3政府及社会融资服务方面的原因
政府多头管理现象严重。对中小企业管理的政府部门职能分工过细，导致各管理部门之间职能交叉严重，各部门职责权限关系不清晰，工作协调配合难度较大。政府对中小企业的管理，存在着职责不明确，各部门存在着好事争着管、棘手的事都不愿管等现象。中小企业政府管理部门职能运行缺乏统一的服务管理机构，各部门之间缺少一个相互沟通和协调的机制，沟通协调渠道不畅，工作协同配合困难。正因为这种体制，能为中小企业提供融资服务的专门机构短缺。信用担保制度不健全。企业主的个人信用评估体系和中小企业资信评估体系均不健全，使信用担保业务的发展受到了制约。政策的支撑保障不系统。各地虽然出台了一系列扶持中小企业融资的优惠政策。但在执行过程中，很多政策可操作性较差，难以落实到位，达不到制定政策的目的。各地制定政策往往是从地方或部门工作出发，没有从解决中小企业融资问题的实际出发，政策不接地气，难以执行，很难落地。而政策没有考虑到银行的利益，难以保护银行债权，加剧了各类金融机构对中小企业产生了“恐贷”的心理。抵押担保体制尚需完善。银行抵押贷款对抵押物的折扣率偏高，目前银行抵押贷款的贷款率整体偏低，不同资产抵押，所获得的的贷款率也不同。一般情况下，房地产的贷款率为70%，机器设备的贷款率为50%，动产的贷款率只为25%－30%，而专用设备的贷款率仅为10%。另外，抵押贷款需要担保登记、资产评估等工作，导致贷款手续繁杂、环节较多、收费昂贵，也使企业的融资成本增加。
2解决我国中小企业融资难的对策建议
2．1提高中小企业整体素质，构建产业集群
中小企业应从自身出发，必须努力打造自我，提高企业的管理水平和企业整体素质。只要企业有一个过硬的自身素质，即使外部环境得不到改善，也会具有较强的融资能力，这是解决中小企业融资难的根本办法。通过提高中小企业整体素质，增强其内在融资能力。着力点在于如何提高企业素质，主要方法有规范中小企业公司治理结构;加强企业经营者的个人素质，提高管理者的科学管理水平;完善会计基础工作，健全企业财务制度;打造诚信理念，构筑与银行之间的良好合作关系。打造中小企业产业集群，增强抱团融资能力。产业集群把大小不等的各类企业连在一起，各企业成为该产业集群中的一个个体，克服了单个企业势单力薄的缺陷。中小企业以集群抱团取暖，抱团面对市场，抱团对外联系，抱团互助融资，形成了整体规模效应。利用集群抱团融资模式，具有明显的融资优势，既增加了信息的对称程度，也便于银行的信贷评估;既降低了商业银行的信贷风险，也可降低银行的信贷成本，使中小企业融资获得规模效应和乘数效应，有效地解决了中小企业发展的融资难问题。
2．2建立多元的中小企业融资体系
中小企业的融资注重于多元化，既要注重内部融资，构建内部融资体系，又要建立起直接融资和间接融资相结合的外源融资体系［7］;既要大力发展信用担保体系和民间融资体系，又要建立起服务中小企业融资的政府和社会扶持体系。
2．2．1构建中小企业直接融资体系
直接融资构成中小企业获得外源融资的重要方式，但由于主板市场门槛高，中小企业根本无法满足上市条件，主板上市只能是镜中花、水中月，可望而不可及。因此，应建立适合中小企业多层次的直接融资体系，专门构建为中小企业服务的资本市场，发展风险投资，为民间金融正名，允许中小企业民间融资。
2．2．2建立中小企业的间接融资体系
在资本市场尚不发达的今天，中小企业主要以间接方式融资，目前制约着间接融资的主要问题，就是信息不对称。因而，解决信息不对称就成为解决融资问题的关键所在［8］。应加大力度，深化对国有商业银行的改革，设立专门的中小企业贷款部门，实现银行结构扁平化。积极扶持中小金融机构，开放民营金融机构，加快构建信贷担保服务体系。大力发展融资性的担保机构，增加财政资金投入，放大融资担保额度;发展再担保业，分散融资担保机构的金融风险。提升银行办理融资的意愿，使中小企业在银行贷款融资中得以与大企业享有平等地位，共享金融资源。
2．2．3推进中小企业融资方式的创新
探索新的融资方式，创新金融产品，如典当融资、租赁融资、合作金融融资等。推进中小企业融资方式的创新，一是要倒逼大中型商业银行服务中小企业［9］。建议建立财政、国企存款与银行贷款额度相匹配的比例制度，商业银行为中小企业发放贷款越多，获得的政府财政和国企存款就越多。二是要发展多层次的资本市场。引导并支持那些成长性较好的和科技含量高的企业借助创业板实现直接融资;鼓励和支持中小企业单独或集中发行中期票据、企业债券、信托计划及短期融资券。三是建议设立中小企业还贷周转金(又称“过桥”资金)［10］，用于流动资金周转困难、金融机构足额续贷的垫资服务。
2．2．4建立中小企业融资的社会服务体系
发挥社会服务体系的作用，加大社会服务体系建设，为中小企业发展提高服务平台。发挥政府的服务主体作用。构建为中小企业提供服务的统一行政管理机构;通过加快立法进程，完善中小企业法律保障体系;对中小企业融资以金融支持，并给予企业在财税、收费等方面的优惠政策，从法律高度规范各项政府部门的收费行为［11］，使中小企业的费用负担减轻，增强中小企业自身发展的后劲。建立健全中小企业社会支持体系。主要建立和完善中小企业在创办创业、经营管理、市场开拓、技术创新、信息咨询和人力资源培训等支持体系。
3结论
中小企业研究正逢其时，十八届三中全会吹响了中国新一轮全面深化改革的号角，为中小企业的发展拓展了新的空间、提供了新的机遇。中小企业的融资离不开政策的支持，也离不开资本市场［12］。加大对中小企业融资的扶持力度，改进融资方式，提升融资效果;完善现代企业制度建设，提升中小企业自身素质和管理水平，构建信用评估制度，提升企业信用等级，建立多层次的资本市场，发展民营金融机构和中小金融机构，规范融资环境，为缓解中小企业融资难提供有益的保障。
作者：郭伟 单位：安徽行政学院
第二篇：中小企业融资的法律问题
一、完善中小企业融资法律保障的意义和必要性
随着社会经济的发展，科学技术的进步，我国各行各业都取得了一定程度的发展，在发展的过程中也取得了许多令人瞩目的成果，其中，企业的发展是我国经济发展的主要动力和活力，新时代发展的潮流对我国企业的发展提出了更多和更高的要求。为了使企业的发展更加符合新时代的要求，国家加大对企业发展的政策与物质扶持力度，一些大型企业和国有企业获得了较好的发展机遇和丰富的社会资源，但中小企业的发展状况依然不容乐观。我国中小企业自改革开放以来，得到了国家的很多发展鼓励和政策支持，从而取得了一定程度的发展，且发展的步伐越来越快，发展的方向越来越完善，但这并不能掩盖一些中小企业发展中存在的问题。就目前的发展状况来看，我国中小企业面临着一些严峻的困难和阻碍，其中融资难这一问题显得尤为突出，要想有效地解决这一问题，除了中小企业自身优化和改进管理经营模式外，还需要国家提供相关可靠的法律保障，这一点非常重要。结合国际社会的发展情况可以看出，尽管大型企业是国家的经济支柱，但因为中小企业在各国企业数量中占有了绝大多数，是国民经济发展的重要组成部分，在国民经济中基础地位也非常明确。因此，西方发达国家普遍都对本国的中小企业发展给予了相当大的重视和支持，在这些国家的发展过程中，都形成了较为健全的金融体系和机制，同时也形成了成熟和完善的金融法律体系来确保相关金融机制能够正常地运行和发展，从而为中小企业的融资提供了有效保障和支持。因而，根据新时期经济发展的要求，将西方发达国家的相关先进管理经验和保障体系引进到国内，并对其进行研究和探索，因地制宜地进行改进和创新，从而建立和健全符合我国发展需要的金融管理和法律体系，这对于解决我国中小企业融资困难，促进中小企业发展有着重要的现实意义。
二、完善中小企业融资法律保障的有效措施
（一）建立和健全融资的信用担保体系
按照《中小企业促进法》和国家推动建立社会信用体系的总体要求，立足国情，紧密联系我国经济体制改革的进程，借鉴发达国家和地区信用担保业发展的成功经验，科学构建我国中小企业信用担保体系的组织制度框架。总体设想是：在我国有计划、有步骤地建立以政策性担保为主体，互助性担保为辅助，能够有效控制、分散和化解风险的多元化信用担保体系。
（二）制定中小企业信用担保法
国家要为广大中小企业的融资行为提供良好的法律环境，其中最有效的途径就是加快中小企业信用担保法的制定。结合实际发展情况不难发现，我国对相关法律的制定采用的是边探索、边立法的方式，尽管这种方式在一定程度上保障了法律法规的制定符合现实需要，并具有稳定性和有效性，但长此以往，也阻碍了我国中小企业信用担保体系的健全和完善，从而不利于中小企业的融资。因此，要转变思想观念，与时俱进地更新信用担保法律法规，对原本法律条文中不足之处进行补充，不合理的地方进行改进，从而形成一系列可靠的、实用的法律保障。
（三）为中小企业融资营造健康的法律环境
1.严格贯彻《中小企业促进法》，并把支持中小企业发展的相关法律法规完善好。中小企业贷款比较难的主要原因之一就是这方面的金融立法还不健全，我们需要为加快中小企业的发展而建立完善的法律体系，来保障中小企业应有的合法权益。应该按《中小企业促进法》的规定，增强资金支持力度来使中小企业更快更健康地发展，加快制定《中小企业发展基金管理办法》与《中小企业信用担保法》等相关法律文件的制定；及时推出中小企业信用担保管理工作暂行办法，依法来营造中小企业融资的健康环境；《中小企业基本法》与《中小企业发展银行法》是两部重要的法律，应及时完善相关的法律体系。2.使中小企业动产担保制度有实际操作性。根据担保法的国际发展潮流，非常有必要依照担保实践，制定出具有实际操作性的应收账款与存货担保制度，以能够使缺少不动产担保物的中小企业更方便地融资。3.加强社会诚信体系建设。我国应推进信用相关立法，可以参考发达国家信用管理方面的法规，及时制定相关法律，建立规范、完整、有效的征信法律程序，使征信数据采集和开放的法律问题得到解决，并处理好企业的信息披露问题与做好个人隐秘的保护。
（四）落实民间融资法律制度
从当前中小企业融资的实际情况来看，正规渠道融资已经难以满足企业发展需要，而通过民间融资的方式则在一定程度上弥补了正规金融行为的不足之处。因此，赋予民间借贷合法地位，规范民间借贷发展，非常必要。其一，优化现有的《合伙企业法》内容，针对其中提到的“创业投资采取有限合伙形式”的规定，吸引更多的民间资本。其二，从法律层面规范中小民营银行的运行，将民间金融机构与正规银行体系相结合，促进民营中小银行发展，为中小企业提供更多资金保障。其三，针对民间融资制定市场准入制度，树立民间融资的市场地位，规范民间融资行为，将民间融资纳入市场公平竞争中，但要注意区分民间融资与非法集资，提高民间融资的规范性操作。其四，强化民间借贷的金融监管力度，完善相应的监管法律体系，将民间借贷的市场准入、市场退出以及日常运作均纳入监管内容中，确保民间借贷在可控环境中安全运行。
（五）强化资本市场的法律规范
首先，依据新《公司法》的内容，进一步简化设立有限公司的程序，提高中小投资者的投资积极性，并以此吸引更多国外资金融入到本土投资项目中。其次，完善现有的法律法规内容，形成多层次、多元化的融资资本市场。例如，将已经趋向成熟化的股票融资市场划分为若干个层次的市场，明确划分融资者、证券投资者及中介机构，在各自的领域发挥作用。同时，针对不同市场的风险管理、监管力度等也要有所区别，各个层次市场之间相互区分但也相互沟通，业绩好的上市公司可以提升一级市场，同样业绩相对较差的上市公司则降低一级市场，以此营造优胜劣汰的竞争环境，构建完善的市场竞争体系，确保中小企业融资能够顺利进行。最后，完善创业板市场的法律建设。使创业板市场成为中小企业股权融资的重要平台，但应该注意创业板市场的存在伴随着诸多风险，一旦监管工作不到位，极易损害广大投资者的权益。因此，针对创业板市场完善监管制度，具有重要意义。
三、结语
综上所述，顺利地开展融资活动对于中小企业发展而言非常重要，应该不断健全相关法律和法规，为广大中小企业的融资提供更加可靠和稳定的法律保障势在必行。尽管我国目前在这一方面的法律还并不够完善，但笔者相信，这将会很快实现，只要有了全方位、多角度的法律保障，再加上中小企业自身的努力和进步，中小企业的发展必将为我国的现代化建设提供更多的动力，使我国的经济发展更加充满活力。
作者：陈志仁
第三篇：中小企业融资约束问题研究
一、研究设计
（一）样本选择与数据来源考虑到中小企业板创立初期板块不够成熟，企业数据异常值较多，因此本文将2006年-2013年的中小企业板上市公司作为研究样本，另外，鉴于部分财务指标（如营业收入增长率）需要利用未来两年的滞后数据，除营业收入增长率外，其他指标取值区间为2006年-2011年，数据来源于CSMAR数据库。为保证数据的稳定性、连续性和有效性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，本文根据以下标准进一步剔除数据：剔除被ST和PT的上市公司；剔除金融企业的数据；剔除数据缺省公司；对连续变量在1%和99%分位上进行缩尾（winsorize）处理。（二）变量定义（1）被解释变量———融资约束。本文在衡量融资约束时参考杨安华（2012）构建的融资约束指数ZIFC指数，如果ZIFC指数越大，表明公司融资约束程度越大期收入/期初资产总额；ROAit是资产回报率，变量定义为净利润/资产总额；Cashit/Ki,t-1是持有现金量，变量定义为（净利润+累计折旧+摊销）/期初资产总额；TLTDit是长期负债总额与资产总额比，变量定义为长期负债/资产总额；Git是营业收入增长率，变量定义为近三年（当年及后两年）收入增长率的平均值。（2）解释变量。资产负债率（TLAR）即企业负债总额与资产总额的比值，反映了企业所运用的外部负债资金的比例，也在一定程度上反映出当企业进行清算时有多少资产是用来保护债权人利益的。债权人所提供的资本占全部资本的比例就是通过资产负债率来反映的，是公司债务融资结构的总体衡量指标，因此本文选择资产负债率作为债权融资结构的衡量变量。股权集中度（SI），如果企业的绝大多数股份都集中在少数几个股东手中，就说这个企业的股权集中度较高。我国上市中小企业普遍存在股权集中度高的现象，通常表现为企业股权完全或大部分被某一个股东所持有。因此本文选择第一大股东持股比例作为股权集中度的衡量变量。（3）控制变量。因本文的研究对象还会受到其他因素的影响，故需引入控制变量。本文将选取以下指标作为控制变量：公司规模指标（SIZE），公司规模是指公司在人员数量、构成、资产等方面所具有的规模。研究表明，不同规模的公司融资存在显著差异（梅丹，2005），所以，本文将公司规模作为控制变量之一，本文选择总资产的自然对数来衡量公司规模。有形资产比例（Tang），有形资产比例决定了企业的资产担保能力，不论是银行信贷还是融资租赁等民间融资机构，都乐于为资产担保能力大的企业提供资金融通，相应的，企业获得外部资金不论从成本上还是从渠道上都具有优势，从而企业的融资约束就会较小。在企业有形资产的度量上，本文采用了企业固定资产总额/资产总额这一指标。董事会结构（CG），按照前文的逻辑，如果公司能够被少数人所操控，那么它受到的融资约束就会高，为防止公司董事操纵企业，便引入了独立董事，如果一个公司的独立董事比例越大，公司被操控的可能性就会越小，公司的经营也会更加的正规和合理化，那么从这个角度来说公司的融资约束也会受其一定程度的影响。在此逻辑基础上，本文将董事会结构用独立董事比例来衡量。会计年度（YEAR），本文将会计年度纳入控制变量，是用来表示公司融资约束随着会计年度的推移而自发变化的趋势。具体变量定义见表1。（三）模型设计本文采用以下两个实证检验模型对本文假设进行验证：在本文的模型中，为了避免解释变量与融资约束指标之间的内生性问题，参考其他学者的做法，将解释变量资产负债率的取值滞后一期。其中资产负债率与融资约束之间的关系用模型（1）来检验，而模型（2）检验的是股权集中度与融资约束之间的关系。
二、实证分析
（一）描述性统计表2列出了主要变量的描述性统计，从中可以看出，在最终得到的647个研究样本中，融资约束（ZIFC）的最小值是-2.920，最大值是8.140，均值为0.2000，说明不同公司之间，受融资约束困扰程度的差异非常大。融资结构中，资产负债率（TLAR）的最小值是3%，而最大值达到了97%，变化幅度非常大，其标准差是0.18，分布比较集中；第一大股东持股比例（SI）的标准差达到了14.67，说明上市中小企业股权结构波动较大，平均值为37.35%，总体来说股权集中度较高。由控制变量可以看出，公司规模普遍不大，SIZE的均值为21.03。资产结构（Tang）最大值是0.85，而最小值是0；董事会结构（CG）最小值只有0.14，最大值0.67，是最小值的近5倍，两者均表现出较大的差异，说明我国上市中小企业自身资源禀赋差异显著。（二）相关性分析表3是各个变量的Pearson相关系数。从表中可以看出，融资约束的ZIFC指数与资产负债率的平方（TLAR2）呈现出显著的负相关关系，但在与股权集中度的关系上，正向关系并不显著。ZIFC指数与公司规模SIZE之间显著的负相关关系，表明随着企业规模的扩大，融资约束程度会相应降低。资产结构Tang与ZIFC指数显著的负相关关系，说明固定资产比例高的企业，融资约束程度较低，资产结构高的企业具有较高的资产担保价值，在面临外部融资需求时更容易获得银行贷款等外部资金，其融资约束程度较低。董事会结构则与融资约束指数ZIFC无显著的相关关系，解释变量以及各控制变量之间虽然部分有明显的相关关系，但相关系数较低，因此，各解释变量以及控制变量之间的相关性比较弱，不存在多重共线性问题。（三）回归分析融资结构与融资约束的回归分析结果如表4所示。由模型（1）可以看出，融资约束与总资产负债率呈二次函数关系，总资产负债率的一次项系数为负，二次项系数为正，并分别在1%和5%水平上显著。而且不论自变量总资产负债率过大还是过小，因变量融资约束都不会处在最佳值，只有当总资产负债率取中间阶段的值时，融资约束才会取得最理想值。如果按照标准化系数来计算，总资产负债率为66%时，最有利于缓解融资约束。由于我国上市中小企业的总资产负债率均值为39%（前文描述性统计得出），说明此负债水平还偏低，要想缓解融资约束，还需要提高债务融资比例。综上，资产负债率与融资约束之间存在显著的U型二次曲线关系，假设1得以验证。模型（2）显示股权集中度的系数为正，且在10%的水平上显著，说明了股权集中度与融资约束呈显著的正相关关系。因此，假设2得以验证，即高股权集中度不利于企业融资约束的缓解。中小企业规模小，且一般为民营企业，普遍存在着股权集中度高的特点，在企业内很容易就形成了“强股东、弱管理层”的局面。公司的经营决策变成大股东的独断专营，造成企业对外信息不对称更严重，在给定借贷需求的情况下，企业的融资约束程度会因为企业的外部融资成本提高而增加。（四）稳健性检验ZIFC指数虽然是结合我国的实际情况构建的融资约束指标，且通过了样本数据的实证检验，但是相比于ZIFC指数，现金-现金流敏感度被更多的学者用来衡量企业的融资约束水平。为避免ZIFC模型可能产生的研究偏差，对上面的结论进行稳健性检验，本文借鉴Almeida（2004）的方法，以现金-现金流敏感度替代融资约束，用其扩展模型重新进行分析。其中以现金、银行存款、有价证券当年增加的金额除以企业前一年度的总资产作为被解释变量。CF代表经营性现金流量，回归模型中a2就是现金-现金流敏感度，在Almeida（2004）模型中代表着融资约束，a2越大，表示公司面临的融资约束越大。本文的研究变量用VAR代表，在研究过程中，将模型中的VAR分别以债务融资结构的衡量指标———资产负债率（TLAR）、股权融资结构的衡量指标———股权集中度（SI）替代进行研究。公司规模用size代表，具体用总资产的自然对数表示；Tobin’sQ表示企业的托宾Q值；STD/Asset表示短期债务与总资产的比值；NWC/Asset用流动资产减流动负债减现金及现金等价物的差额与总资产的比值来表示。由表5可知，CF/Asset的系数显著为正，说明融资约束普遍存在于上市中小企业中。回归结果中，资产负债率的二次项系数显著为正，一次项系数显著为负，股权集中度的系数显著为正，说明存在最优的资产负债率的区间，使得现金-现金流敏感性降低，从而降低其企业的融资约束程度；过高的股权集中度则不利于融资约束的缓解。这些敏感性分析的回归结果与前文一致。
三、结论
本文依据既有的理论成果，借鉴前人先进的研究方法，以中小企业板市场的上市公司为样本进行分析，探讨了融资结构的选择与融资约束的关系，通过实证检验，得出了如下结论：从债务结构分析，上市中小企业的资产负债率与其融资约束程度存在着U型的曲线关系，当资产负债率为66%的时候，此时公司融资约束程度最小，上市中小企业可以参考这个负债率来进行债务融资，使其融资约束最小化。从股权结构分析，上市中小企业的股权集中度与融资约束呈正相关关系，降低上市中小企业第一大股东的持股比例，可以缓解企业的融资约束。总之，综合本文的分析结果，不管是负债率还是债务期限结构，都必须要控制好度，过高或者是过低的负债率以及债务期限结构都不利于公司融资约束的缓解。
作者：于佳卉 陈旭东 单位：石河子大学经济与管理学院
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